Explorando las mareas de la inflación

"Para afinar las respuestas en política económica y monetaria, el primero que hay que hacer es entender las causas" de los fenómenos que se quieren dirigir. El director general de Esade, Koldo Echebarria, introduce un nuevo informe de coyuntura económica y financiera de la institución dedicado a explorar unas corrientes económicas inauditas, como mínimo en la vida de la escuela de negocio. De la mano de Banco Sabadell como principal patrocinador, el documento dedica su monográfico a una cuestión que, como reconoce el Chief Risk Officer de la entidad bancaria David Vegara, "había desaparecido del radar" del análisis económico y financiero: la inflación . La evolución de los precios, establece Vegara, ha acontecido esencial para "abrir las luces largas", en cuanto que sus movimientos y las medidas necesarias para gestionarlos pueden marcar el ritmo y rumbo de la recuperación posterior a la pandemia.

Según recuerda el gobernador del Banco de España, Pablo Hernández de Cos, la crisis económica provocada por la pandemia ha sido el detonante de una subida de la inflación, tanto en el Estado como en el conjunto de la zona Euro, sin precedente este siglo. De hecho, como explican varios de los ponentes del informe, antes de la pandemia la preocupación del análisis económico frente a los precios a Europa eran las tendencias deflacionistes, que se confirmaron durante los meses de confinamiento llevar. Desde entonces, pero, la tendencia se ha revertido: mientras que el diciembre del 2020 la inflación europea se situaba en -0,3%, el enero del 2022 ha dejado un índice de precios del 5,1%, el más alto desde la adopción de la moneda común. Algo parecido se puede observar en la economía española, con una inflación del 6,2%.

Vegara: "La inflación había desaparecido del radar de los economistas"

El primer factor para esta gran subida es, sin embargo, uno puramente estadístico. La inflación es un dato que se lee con una referencia interanual. Así, una bajada importante de precios como la registrada durante el 2020 provoca una ratio de aumento de precios más alta – en cuanto que el aumento porcentual es más alto si la base de partida es muy baja. En cuanto a los factores económicos, el 60% del aumento de los precios a Europa continúa ligado a los problemas de aprovisionamiento de energía y el aumento del precio del gas, un obstáculo que se verá agravado con el inicio del conflicto a Ucrania. Hernández de Cos, pero, reconoce que "los alimentos también ha contribuido de manera creciente" a un fenómeno que ya se extiende a la inflación subyacente – en un 2,3% este mes de enero. La crisis de los suministros, que ha impedido que los procesos productivos cubrieran el aumento de la demanda posterior a los peores momentos de la pandemia, completa un tríptico que explica la intensa y sostenida subida de precios en Europa, y también en los Estados Unidos.

Pese al mantenimiento de estos factores durante los dos últimos ejercicios, Hernández de Cos considera que los datos, como mínimo en las economías europeas, no invitan a pensar en un cambio estructural en los precios del continente. "Es probable que la inflación se mantenga en el medio plazo, pero no vemos riesgos que se mantenga más allá". El gobernador descarta un "desanclaje" de los precios al umbral del  % que, según prevé, se recuperará en 2024. Existen, por su parte, dos elementos que sí hacen augurar cambios estructurales y que pueden afectar los precios. Por un lado, un posible proceso de desglobalització provocado por la relocalització de la producción ante la "fragilidad" de las cadenas de suministros – que puede aumentar los precios de los productos de consumo, con "impactos inflacionistas". Por otra, las políticas de desincentivo de los combustibles fósiles dentro de la agenda contra la emergencia climática, que mantendrán durante un tiempo unos elevados precios de la energía.

"Que la inflación sea permanente depende de lo que hagan los agentes sociales", razona Hernández de Cos, que alerta contra una subida de salarios que acompañe el aumento de los precios y que pueda contribuir a entrar en una espiral inflacionista. "Dado el grado de incertidumbre, debemos mantener la flexibilidad" de una política monetaria que, según el gobernador, "no puede entomar cambios bruscos". Con todo, el informe de Esade redunda en las previsiones positivas para las economías española y europea; a pesar de que, avisa el ponente, "las autoridades económicas tenemos que ser cautelosas a la hora de trazar un equilibrio entre apoyar  la recuperación y actuar rápidamente si es necesario".

Un océano de distancia

Mientras que en Europa las tendencias apuntan a un carácter puramente coyuntural del aumento de precios – incluso con los riesgos planteados por el gobernador del Banco de España – en los Estados Unidos el escenario es completamente diferente. Los aumentos de precios de sectores cómo los bienes industriales no energéticos – 12,5 en los EE.UU. por 2,3 en la zona euro entre 2019 y 2021 – o alimentos – 10,4 en la federación norteamericana, 4,6 en la UE – muestran un adelanto mucho más marcado en la estabilización de la inflación. Tanto es así, como constata el mismo Hernández de Cos, que las expectativas a medio plazo de los Estados Unidos ya empiezan a desanclarse del umbral del 2%, y se sitúan en un 2,5%.

Santos: "La parte interesante de este shock fiscal es que no hay un plan de financiación"

Como indica el director del informe de Esade, Toni Roldán, "aquí no parece que haya efectos de segunda vuelta, parece que las expectativas están ancladas"; frente unos Estados Unidos que están viendo consecuencias del aumento de precios en varias ramas de su sistema productivo, y que ya empiezan a retroalimentarse. La economista jefe del Banco Sabadell, Sofia Rodríguez, coincide con los otros ponentes, afirmando que "el cuadro de inflación está más avanzado en segunda vuelta en los EE.UU.".

"La parte interesante de este shock fiscal – afirma Tano Santos, catedrático de economía en la universidad de Columbia – es que no hay un plan de financiación". La "dramática" situación económica de la pandemia provocó un aumento de la inversión pública y el déficit muy alto y sin "pensar bien cómo se financiará en los próximos años". A Europa, cómo constata Rodríguez, una buena combinación entre política económica y fiscal puede actuar de "salvaguarda" contra fenómenos más estridentes. Además, el potencial de crecimiento que ofrecen los fondos Next Generation EU supone "un mecanismo para repuntar el PIB y devolver la deuda".

Actuaciones reguladoras

La primera medida que tomarán los bancos centrales y que puede afectar las economías occidentales y la oscilación de sus precios es la retirada de los estímulos monetarios. Aquí también se podrán ver diferentes efectos sobre el sector financiero europeo y norteamericano. Mientras que "el enorme saneamiento de los bancos lleva a pensar que la retirada de los estímulos no se traducirá en problemas bancarios importantes" en los Estados Unidos, el efecto sobre la banca europea es más dudoso. "Los bancos europeos tienen todavía una exposición importante a la deuda soberana, y esto puede afectar a la subida de tipo de interés", plantea Santos.

Rodríguez: "Contamos con una serie de herramientas que por novedosas son complicadas, pero que están ahí"

La subida de los tipos de interés también se enseña en los horizontes de los bancos centrales. Mientras que el BCE no contempla más de dos aumentos durante el 2022, recoge Rodríguez, la Reserva Federal ha anunciado seis, por otras cinco del Bank of England. "Los niveles de tipos de interés no tendrían que ser un problema para las familias", razona la Chief Economist del Sabadell, en cuanto que los agentes económicos tendrían que ser capaces de encajarlos. La Fed está obligada a ofrecer respuestas más rápidas y contundentes a los shocks inflacionaris, afirma Santos, en cuanto que necesita proteger la deuda del tesoro estadounidense como "activo seguro" – el único del mundo, recuerda el economista. El catedrático considera, sin embargo, que sí que habrá algunas ramas de la economía financiera que notarán la subida de intereses: es el caso de los gestores de activos, con duraciones largas en cartera. Sectores como las pensiones privadas, especialmente relevante a los Estados Unidos, verá "importantes pérdidas en un par de años".

Incluso las buenas previsiones de Esade y las tendencias que se observan en el mercado europeo, Santos sí detecta un "cambio estructural" que pueda afectar la inflación. Muchos de los motores de los efectos deflacionistes de las últimas décadas – el crecimiento de China, el aumento de la productividad o la terciarización de la economía y la caída salarial que esta comporta – se pueden ver revertidos a corto y mediano plazo. La repatriación de las actividades productivas, los incrementos más lentos – si no caídas – en la productividad o las demandas de salarios más altos ante el shock inflacionari pueden suponer una "revisión de la tendencia deflacionista". Rodríguez, por su parte, concuerda con esta consideración, pero considera que, a diferencia otros periodos de incertidumbre económica, las instituciones están mejor preparadas. "Contamos con una serie de herramientas que por novedosas son complicadas, pero que están, y que antes no estaban", concluye la Chief Economist de Banco Sabadell.