Una de les preguntes més freqüents a principis d'any és com serà el nou exercici borsari. Hi ha qui diu que qualsevol previsió pot córrer el risc de ser desencertada i que, per tant, no cal fer-la. Hi ha, en canvi, qui sí la fa, com jo mateix, i en aquest cas cal veure el nivell de profunditat amb que ha estat feta. En general, fer-ho bé requereix visitar tots tres esperits: el de les borses passades, el de les borses presents i el de les borses futures. Acabat ja el 2020 doncs, la qüestió és com serà l’any borsari 2021.
Retrocedint en el temps, i recorrent al que seria l’esperit de les borses passades, és fàcil adonar-se que les borses són l’actiu financer més rendible que hi ha, proporcionant una rendibilitat anualitzada mitjana del 10%. Sense anar més lluny, els màxims històrics del conjunt de borses mundials, representats en l’índex MSCI World, es van aconseguir el passat 17 de desembre.
Òbviament no totes i cadascuna de les borses estan ara mateix a màxims històrics, però el conjunt de les borses sí que ho està i, a la llarga, ho estan totes. La raó principal que sigui l’actiu financer més rendible és senzilla, ja que l’autèntic motor de creació de riquesa sempre ha estat l’empresa. El veritable cuc de seda és l’empresa. És obvi que les empreses han de proporcionar un rendiment superior als seus inversors respecte als qui inverteixen en immobles (qui crearia una empresa si sent només rendista d’un immoble pogués obtenir un rendiment superior?); i també respecte als qui inverteixen en renda fixa o en el mercat monetari.
"Les borses són l’actiu financer més rendible que hi ha i l’autèntic motor de creació de riquesa sempre ha estat l’empresa"
Totes les estadístiques passades reflecteixen que la llei fonamental de que més risc condueix a una major rendibilitat es compleix d’una forma absoluta arreu. No passa tots els anys, per suposat, però sí que es compleix en totes les sèries de llarg termini. Així doncs, quan vegin a algun analista que els digui que per aquest any espera que les borses pugin al voltant d’un 10%, tinguin sempre present que només ha consultat a l’esperit de les borses passades.
Errades clàssiques
Si mirem l’actualitat, i recorrem a l’esperit de les borses presents, ens n’adonarem de diversos fets. En primer lloc, que l’any 2020 ha estat un any borsari difícil, en què era fàcil cometre fins a dues de les diverses errades inversores clàssiques del mostrari. La primera hauria estat vendre a mitjans del mes de març, fruit del pànic del moment, just en el pitjor moment borsari de l’any, sense adonar-se de que era una sobrereacció del mercat. Si bé tothom pot entendre que un pis, posem pel cas, no pot perdre un 50% del seu valor pel fet d’estar només un any sense estar llogat, menys gent entén que en el cas de les empreses passa el mateix. No per tenir un any dolent de resultats, fruit dels confinaments de la covid-19, les empreses podien perdre tant de valor com el que estaven perdent a la segona quinzena de març.
La segona gran errada potencial és més fina i ve derivada del que passa quan un segment del mercat, en aquest cas el growth, puja fort, com fou el cas en els mesos que van de maig a juliol, fins a situar a aquestes empreses en un nivell de sobrevaloració, mentre que l’altre segment del mercat, en aquest cas el value, es quedava aturat, i seguia estant molt barat. La pressió que van sentir molts inversors per vendre el value, que s’estava quedant endarrere, i comprar el growth, que ho estava fent millor, era tremenda, tot i ser del tot contraproduent des del punt de vista de la valoració.
"No per tenir un any dolent de resultats, fruit dels confinaments de la covid-19, les empreses podien perdre tant de valor com el que estaven perdent a la segona quinzena de març"
Qui es va mantenir ferm en el value, conscient de que la vacuna canviaria l’ordre de la pujada, i que seria el detonant per a les encara molt barates empreses value la va encertar. Qui per contra no va poder més i va vendre les seves accions value per comprar-ne de growth, cap allà al mes d’octubre, posem pel cas, es va perdre la gran pujada de les empreses value que va haver-hi tot just la primera de les vacunes fou anunciada, el 9 de novembre. Al final, tant en un cas com en un altre, l’inversor que ha aguantat la pressió ho ha fet bé, mentre que hi ha sucumbit a qualsevol de les dues grans pressions del any, pot haver-ho fet realment molt malament.
Bé, doncs, qui consulti a aquest esperit, no trigarà en adonar-se que l’expectativa de rendibilitat per aquest any és molt més forta per a les empreses del tipus value que per a les del tipus growth. De fet, la previsió genèrica del 10% de pujada es queda molt curta per a les empreses value i probablement molt llarga per a les empreses del tipus growth. Si l’analista que els fa la previsió els diu que una part del mercat borsari, bàsicament el de les empreses value i de sectors molt castigats com ara el turisme, pot tenir pujades més properes al 20%-30% que no pas al 10% clàssic, tal vegada haurà consultat també amb l’esperit de les borses presents.
La part més difícil
Arribem a la part més difícil, per a la qual cal consultar a l’esperit de les borses futures. Dues qüestions transcendeixen en aquest cas, una que afecta més al futur immediat, i una altra al futur una mica més llunyà. Pel que fa al futur immediat, tal vegada un dels aspectes més importants és que al causar el virus una distorsió de l’activitat i unes aturades sobtades al món empresarial, aquest va actuar molt de pressa pel que fa a la racionalització dels seus costos. El que en una crisi econòmica endògena normal haurien fet les empreses en uns tres anys ho varen fer en uns tres mesos en aquesta crisis sanitària exògena. Això vol dir que existeixen moltes empreses cotitzades que han estat capaces d’augmentar els seus marges fins i tot reduint-se les vendes. En altres paraules, la majoria d’empreses, quan recuperin la xifra de vendes de l’any 2019, guanyaran més.
Això és el que s’anomena palanquejament operatiu, amb la qual cosa ha augmentat la xifra de beneficis nets per cada xifra unitària de vendes. Aquest efecte positiu serà vigent durant uns quants anys, si bé l’any 2021 serà especialment rellevant. Si mirem un futur una mica més llunyà, amb un horitzó a uns tres anys vista, les coses poden tenir un caire una mica diferent. És evident que una de les tornes d’aquesta covid-19 ha estat el fort endeutament del sector públic. D’entrada, donat que ha anant acompanyat d’una disminució dels tipus d’interès, les finances públiques ho notaran menys en els seus pressupostos, ja que la càrrega dels interessos del deute, que impacta als pressupostos públics, és moderada.
"El que en una crisi econòmica endògena normal haurien fet les empreses en uns tres anys ho varen fer en uns tres mesos en aquesta crisis sanitària exògena"
La problemàtica real vindrà quan els tipus d’interès pugin. D’entrada els Bancs Centrals ja s’han encarregat de dir que la anterior fita de la inflació del 2%, que abans era un topall, passa ara a ser considerada una mitjana. Això, traduït, vol dir que si bé abans haurien de pujar els tipus d’interès una vegada la inflació s’acostés al 2%, ara pujaran els tipus d’interès més tard, quan la inflació ja l’hagi superat. Amb això estan guanyat temps. La taxa d’inflació pot pujar ja el 2021. Per exemple, el preu actual del petroli, 51 USD per barril, supera ja a la mitjana del preu del petroli de l’any 2020, uns 42 USD per barril en més d’un 20%.
El mateix passa amb multitud d’altres matèries primeres. Si, com sembla, quan es compari l’any 2021 amb el 2020 la taxa d’inflació pujarà, quant de temps més podran mantenir els Bancs centrals els tipus baixos? Posem pel cas que puguin aguantar fins l’any 2023, a tot estirar. Què passarà en aquell moment en actius com la renda fixa o els immobles, així com en tots aquells sectors borsaris que són més del tipus negoci de comptador? Res de bo si tenim en compte que el cost de capital o WACC que l’inversor exigeix per a invertir en aquests actius no ha parat de baixar significativament fins a nivells gens justificables. En definitiva doncs, tenim per endavant un futur immediat, que afecta a l’any 2021 i potser una mica més, molt prometedor amb capacitat de proporcionar unes rendibilitats molt superiors a les històriques, mentre que tenim un futur més llunyà, a uns tres anys vista, molt més problemàtic.
Una vegada consultats els tres esperits, només cal desitjar que no caigui un gran meteorit a la terra o alguna altra cosa semblant, la qual cosa s’escapa de qualsevol dels tres esperits....