El Europa de los años 60 no era demasiado diferente de la de ahora. Por ejemplo, Francia acusaba Alemania de efectuar restricciones legales sobre su demanda interna para conseguir expandir la externa y obtener así superávits comerciales que, según los franceses, dejaba en una posición deudora débil al resto de los países europeos. Los suena, oi?
A raíz de la liberalización financiera que supusieron las Normas de Basilea de 1980, el estudio de la Cuenta Corriente de la balanza de pagos aumentó. Nacieron así el que conocemos como el Puzzle de Feldstein-Horioka (1980) y la Paradoja de Lucas (1990). Feldstein y Horioka argumentaron que podemos utilizar el déficit por cuenta corriente como medida de la integración financiera. Establecieron qué era la relación mundial entre el ahorro y la inversión y encontraron que para el periodo 1960-1974 la relación entre ahorro e inversión era muy cercana a 1 (0,86), el que fue interpretado como un problema grave, puesto que los países pobres no podían ahorrar y, por lo tanto, invertir. Decían que liberalizar las finanzas internacionales rompería esta relación unitaria y, por lo tanto, las hegemonías acreedoras dejarían de existir. Así es como fue empezado a utilizar el concepto de déficits gemelos (Twin Deficits) que se aprende al primer curso de carrera y que hoy en día es tan utilizado.
Ahorro - Inversión = Déficit Público Déficit Comercial
La diferencia entre Ahorro e Inversión es el saldo por cuenta corriente de la balanza de pagos. Si es positivo (Alemania, China), el país exporta ahorro a través del comercio o de los Bonos de Deuda Pública, el déficit público. Si es negativo (los EE.UU., España o Irlanda), el país importa ahorro y, por lo tanto, se expone, en teoría, a profundos desequilibrios macroeconómicos que pueden provocar fuertes recesiones si estos flujos de ahorro se paran de golpe.
Por ejemplo, antes de la Gran Recesión, Alemania tenía un fuerte superávit (Ahorro >;; Inversión) a expensas de hacer represión sobre los salarios. Esto implica que si el déficit público es muy pequeño (como fue el caso), forzosamente las empresas alemanas exportaban mucho más del que venían a Alemania. Por este motivo es deporte nacional en casa nuestra acusar Alemania de haber provocado la burbuja inmobiliaria a costa de ahorrar más de la cuenta. De aquí nace la necesidad de una unión fiscal, puesto que si Alemania ahorra en exceso, este desequilibrio se compensa enviando transferencias fiscales allá donde se genera el saldo contrario, en este ejemplo, España. La consecuencia de esta expansión del déficit público alemán sería que sus exportaciones limpias caerían en picado y desaparecerían los desequilibrios. (Bernanke 2005). La tesis de Bernanke (2005, 2009), Krugman (2009) y King (2010) es que la crisis financiera global se produjo porque China y Alemania consumen poco y ahorran mucho.
El puzzle de Feldstein-Horioka aparece cuando se revisan los flujos internacionales de financiación. Se espera que a través del saldo Ahorro-Inversión podamos saber con qué países hay más integración comercial y financiera. Pues no. El saldo limpio y los flujos sucios no tienen nada a ver y así nace el puzzle. Este puzzle trajo Robert Lucas (1990) a estudiar si los países en vías de desarrollo tenían escasez de ahorro y si, para converger con los desarrollados, tenían que aumentar el ahorro. La sorpresa en el mundo de la economía fue mayúscula: los países en vías de desarrollo no sólo no tienen escasez de ahorro sino que tenían superávits gigantes que exportaban en los países desarrollados. Así nació la Paradoja de Lucas. Tanto Feldstein-Horioka cómo Lucas nos muestran que algo no está bien en la interpretación del superávit/déficit por cuenta corriente.
Los modelos macroeconómicos previos a la Gran Recesión utilizaban los depósitos bancarios para estudiar la composición y la magnitud de la oferta monetaria. Siguiendo esta metodología, se construyeron las balanzas de pago de todos los países del planeta y, si añadimos que, tanto a la academia como a los media y la opinión pública, la hipótesis imperante era que el dinero eran creado por el Banco Central y, por lo tanto, ahorro y financiación son la misma cosa, no es extraño que, por ejemplo, un Premio Nobel como Paul Krugman (2009) haya diagnosticado el origen de la Gran Recesión en los desequilibrios globales provenientes del ahorro.
Que el dinero (y, por lo tanto, la oferta monetaria) no se crean en el Banco Central ha sido ampliamente demostrado y reconocido por todo el mundo después de la Gran Recesión. La oferta monetaria se crea dentro de los bancos comerciales a través del crédito bancario y no bancario. Como consecuencia de esto, ya existen modelos macroeconómicos que utilizan el crédito bancario en lugar de los depósitos bancarios. Cuando se revisa estos modelos, la historia de la Gran Recesión cambia radicalmente como Claudio Borio (2014) ha demostrado en varias ocasiones.
Cómo podemos leer los modelos macro basados en crédito bancario en clave catalana? Esto lo haré en la segunda parte de este artículo, pero el relevante es que las crisis financieras se dan tanto cuando estallan los flujos crediticios entrantes como los que salen. Aíxí pues, la regulación de la demanda interna es un asunto capital. Los países nórdicos combaten las burbujas en base de impuestos indirectos elevados (IVA) y fuerte supervisión, mientras los anglosajones aceptan toneladas de inflows crediticios para explotar sus mejores mercados de capitales. Los países del sur de Europa no hacen ni una cosa ni la otra y, por eso, acreditan peores fundamentos macroeconómicos de forma permanente.